SellinMay券商研报撞脸调还是不调是个问题

Sell in May？券商研报撞脸 调还是不调是个问题

4500点之后市场陷入纠结，五一小长假之后，这种纠结并未消除，反而开始发酵。今天是5月的第一个交易日，华泰、国信两家券商发布的策略报告标题居然用了一样的开头——“Sell in May？”(卖在五月)，只不过一个结论是yes，一个是no.　　华泰证券：Sell in May？

华泰证券的研报标题是《Sell in May？》，虽然加了问号，但结论却是鲜明的——市场将逐步进入调整阶段，建议投资者降低杠杆。　　华泰证券称，美股市场存在著名的“Sell in May”现象， A股市场也存在类似的季节性规律，每年5-9月份市场下跌的概率高达67%，而10月至次年4月的下跌概率仅为33%。结合当前的实体与金融“冰与火”的反差以及资金面的情况，华泰证券认为，市场将逐步进入调整阶段。建议投资者降低杠杆，投资主线转向“稳增长”方向。　　华泰认为市场将逐步进入调整的理由有二：　　理由一：实体与金融“冰与火”的反差将引致监管政策加强　　风险偏好提升使得风险溢价大幅下降，高风险资产很“火”。去年下半年以来经济退、政策进的宏观背景为市场提供了下跌期权，持续提升市场风险偏好，促使资金大规模流入金融资产，推动A股大涨115%，也带动了流动性相对较差的港股、信用风险更高的新三板的估值提升。　　资金“脱实就虚”，实体经济降至“冰点”。资金大规模入市的同时，居民存款增速持续下降，特别是活期存款增速从去年6月份的10.7%降至0.5%。随着经济指标降至近年来的低点，煤炭、钢铁、水泥等工业品价格也持续下跌。　　“冰与火”的强烈反差不利于实体经济的长期发展。金融资产泡沫挤出实体投资，高企的风险偏好使得资金流出债券等低风险资产，导致企业债务融资成本难以下降。金融资产泡沫也会压制短期消费，2007年股票市场大幅上涨的同时伴随显著的居民储蓄搬家，实际人均消费支出从13.9%持续下降至2%；2009年下半年至2010年上半年房价大幅上涨13%，但实际人均消费支出从10.3%下降至7.2%。　　理由二：高杠杆风险加大，增量资金趋于下降　　本轮牛市的一个特征在于杠杆的使用，加杠杆的动力来自于市场持续上涨所形成的赚钱效应，但监管两融等政策加大市场波动，高杠杆的风险加大，增量资金趋于下降。　　股市杠杆率已上升至高位。以两融为例，目前融资融券余额1.78万亿，占A股62万亿总市值的2.9%，但以22万亿自由流通市值计算的话则高达8.1%；流量来看，4月份以来两融日均交易额3360亿，占全市场交易额的18%以上。　　未来杠杆率上升速度趋缓。从账户数来看，目前持有市值超过50万以上的账户数为316万个，但两融客户数已达347万个，随着两融监管的加强，至少31万个账户融资偿还后不能再进行融资。而且两融之外的杠杆途径也将受到监管严格制约。　　增量资金下降叠加高换手率，市场难以持续创新高。缺少资金的情况下市场也可以创新高，但需要缩量，因为高换手率意味着资金撬动市值的杠杆下降，股市上涨需要更多的增量资金。而4月份以来市场交易金额已经超过27万亿，换手率超过134%(自由流通股调整)，处于历史高位。　　国信证券：Sell in May？No！　　和华泰证券形成鲜明对比的是，国信证券今天研报的标题是《Sell in May？No！》，而他们不看空的理由居然是——不敢。　　理由一：更多的项目、更宽松的政策，你让我怎么看空？　　4月政治局会议实则是落实推进年度经济工作目标，往后是更多的项目，更宽松的货币、财政，你让我怎么看空？4月份地产销售形势明显改善，经济企稳增加一个砝码，传统周期品说不定还有反弹机会。　　理由二：市场预期并没有被季报数字打败，无法看空　　上市公司季报收官，数据自然是差一点的，但是投资不是看数字，而是背后的预期。以创业板为代表的成长股收入增长迅速，利润暂时放不出来没关系，上周我们对创业板三大权重板块做过简单的业绩分析，市场预期并没有被季报数字打败，这也无法看空。　　理由三：外部资金涌入，不敢Sell in May　　硬币总有正反面，看多的理由也是看空的理由，尤其是股价再度大幅上涨后。但是简单做空后，如何抵挡外部增量资金的涌入。或许可以拿新股发行加速来考量，但是没看到融资规模的上行拐点，也没看到新发基金整体规模的下滑，不敢Sell in May.　　海通证券：牛味不变，悠着向前　　相比华泰证券和国信证券的PK，多数券商都是长期看多、短期谨慎。比如海通证券的标题是《牛味不变，悠着向前》，报告称，股市长牛趋势不变，短期渐现夏天味道，需注意可能的雷阵雨。　　理由一：资产配置搬家刚刚开始　　海通证券一直强调本轮牛市是社会变迁、技术进步、政策导向、资产配置等多重因素共振的结果，是转型牛、改革牛。回顾二战后主要经济体的牛市，指数涨幅在10-20倍，一轮牛市最终结束于产业发展动力耗竭，如96-01年的家电饱和、05-07年的地产销售疯狂、2000年科网泡沫化等。本轮牛市背景是管理层借助资本市场实现改革转型，资产配置搬家才开始，牛途还很长。　　理由二：资金仍在不断入市但要提防雷阵雨　　夏天的艳阳天，享受似火热情，也要提防雷阵雨。我们分析过A股牛市及震荡市，中期调整通常由三大因素导致：管理层调控股市、宏观政策调整及海外金融危机，目前看第3个风险还远，第2个风险暂时也不会出现。近期数据显示，宏观政策积极叠加股市赚钱效应，资金仍在不断入市，市场趋势向好不变。不过，市场氛围开始有了夏天的味道，既然热情似火，也意味着需注意可能的雷阵雨。　　平安证券：波动加大，不改强势格局　　和海通证券类似，平安证券也认为，短期市场波动会加大，但未到调整风险时刻，改革政策与基本面边际改善预期仍将使得指数维持强势格局；从增量资金入市的角度看，尽管新增开户数与融资余额连创新高，但新增基金份额的增长刚开始加速，即场外增量资金从散户直接入市开始加大向通过基金间接入市转变，风险也尚未暴露。　　理由一：政策驱动力未消减，牛途继续　　当前政策驱动力未消减，京津冀规划已经落地，长江经济带政策同样值得关注，作为最重要的改革政策变量——国企改革与“一带一路”在二季度中后期仍将支撑市场，预计地方关于“一带一路”的政策落实以及国企改革的纲领性文件都将继续活跃市场，改革带来的传统资产重估与转型预期的新兴产业高成长仍是市场大格局，牛途继续。　　理由二：企业盈利孱弱，但风险已过　　宏观增长与微观盈利显示基本面仍然孱弱，但趋势上的风险已过，结合近期领先指标、房地产市场以及商品价格表现，我们仍然强调二季度后期经济基本面的边际改善，且对于企业盈利的走势保持相对乐观：1)伴随着货币、财税以及房地产等政策的宽松强化，宏观负面压力可能会减弱；2)上市公司财务杠杆的降低、去存货的加快，投资支出的下降，以及毛利率的提高，反映企业自身的调整在加快；3)过去两个季度导致实体上市公司盈利负增长的主要是上游资源尤其是两油的影响，后续伴随着商品价格的触底企稳，盈利将回升。　　理由三：情绪面因素增加短期波动　　投资者对于当前市场的主要担心主要来自于监管层态度的变化，边际上约束杠杆强调风险的政策在强化。在我们的策略框架中，首先我们要强调这类的市场调控属于价值外因素，更多是短期情绪面的影响，属于外生性因素，会加大市场的波动，但并不构成趋势的动能；真正的内生性因素即资产定价的价值内政策变量是改革与转型(系统性的影响股权风险溢价)。因此，我们需要警惕交易层面的波动风险，但这不等于“狼来了”。　　附：券商策略报告推荐板块

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