许一力一轮资本市场的血雨腥风或许将展开

发布时间：2021-03-15 01:32:13 阅读：次来源：电热器厂家

许一力：一轮资本市场的血雨腥风或许将展开

美联储大举加息之时，也就是全面唤醒嗜血资本之时，一轮资本市场的血雨腥风或许就此展开！

===本文导读===　　许一力：一轮资本市场的血雨腥风或许将展开

美联储加息箭在弦上美元命运紧系数据潮　　　　美联储会“减肥”吗？4万亿美元资产负债表如何处置　　　　美联储首次加息前后金价和美元的趋势变化　　===全文阅读===　　许一力：一轮资本市场的血雨腥风或许将展开　　　　　　美国表示又不加息了，这次“加息预期”持续的时间之久已超过了百年美联储任何一次加息，全球市场都开始非常敏感，接下来就是看9月份了。　　美联储迟迟不加息，它究竟在等什么　　我们知道，美联储调节利息其实不同于我国央行，我国的加息或降息主要指的是对市场基准利率的升降，针对的是商业银行一年期的存/贷款基本利率。美国则不同，美国市场上的存/贷款利率基本上是由市场自动调节产生的，而美联储调节的其实是美国联邦基金利率，也就是美国银行的同业拆借利率，这个同业拆借利率针对的是美国的商业银行在美联储中存放的超额准备金。　　而所有问题的关键其实也就出在了美联储对商业银行存放超额准备金上。　　在此前进行的三次QE政策中，美联储把市场上的大量垃圾债券买到自己手中，让证券持有者手中那些原本不值钱的债券瞬间变成了活跃的资本，这些资本进入实体经济从而实现美国实体经济的复苏。但在整个刺激经济的过程中也带来了一个比较棘手的问题，就是大规模印美元会带来美元贬值和通货膨胀。　　美联储是怎么解决这个问题的呢？　　2008年10月，美联储通过创造了一种全新的超级存款准备金制度，彻底切断了美元货币供应和通货膨胀率之间的关系。正常来讲，美联储印的钞票越多，全球市场上的美元供应量就会越多，尽管美元的输出减轻了国内通胀压力，但为了挽救经济，几轮大规模QE下来，美元往外输出的速度根本应付不了美联储印美钞的速度，那怎么办呢　　美联储就想出了一个好办法，以往商业银行是需要向美联储存放一定准备金的，这部分准备可以产生一部分利息，而超额的准备金美联储是不给商业银行一分钱的，这就使得超出额度的大部分美钞都流入了国内市场，从而带来了市场上货币供应量大增从而有引发通货膨胀的风险。于是美联储推出新政策：表示愿意为存放在美联储的超额准备金支付利息！　　这样一来不得了了，大批商业银行将他们从各个渠道获得的低息资金一股脑都存到了美联储的超额准备金账户当中，然后“躺着”就能赚取利息。举例来说，目前美国银行间同业拆借利率不足0.1%，而美联储的超额准备金利率为0.25%，巨大的利差吸引了巨额的资本“沉睡”在了美联储的账户上。这种说法是有根据的，截至2014年9月，美联储超额准备金超过了2.7万亿美元，规模已经超过了美联储资产负债表的一半之多，而这个数值在2008年10月之前，仅有20亿美元，短短七年时间增长了一千多倍！　　而美联储就像一个“冤大头”，为美国市场上的巨额资金提供源源不断的血液供应。但这种情况也是不能持续的，因为美联储并不能无限制地透支自己，趴在身上的资本原来越多不尽快甩掉也会让自己崩溃。而且美联储短期忍受痛苦的目的终究也是为了美国经济能够尽快复苏，然后让这些嗜血资金回到美国市场中去，进而为美联储赚取源源不断的利润。　　那么问题来了，怎么让这些资金回到美国市场去为美联储赚钱呢？对于逐利的资本来说，最快捷的办法自然就是缩小美国银行间拆借利率和超额准备金利率之间的利差，就是加息。所以说，美联储这两年一直嚷嚷着加息，其实这才是背后最核心的原因所在！　　关键的是，之所以“只听雷声不见下雨”，让美联储的加息预期萦绕全球资本市场，其实也是美联储的高明所在：大力渲染美联储加息预期，让处在世界各地的美元加速逃离新兴市场国家、回流美国，而一旦美元从新兴市场国家大举逃离，带来的就是资本实力不强的新兴市场国家经济的迅速崩塌，资本价格迅速下降，到时候就会发现市场上满是便宜货。这时候美联储再一声令下，宣布加息(提高银行同业拆借利率)，就会直接唤醒沉睡在美联储身上的嗜血资本，在逐利本性的驱使下，这些嗜血资本不会进入国内市场，而是会率先涌入新兴市场国家收敛便宜货，从而完成一次完美的资本侵略！　　目前美联储依然没有宣布加息，好像依然在等待着什么。唯一的理由就是：从新兴市场国家逃离的美元还不够多，还不足以引发新兴市场国家足够的经济危机，他们的资产价格还不够便宜！提前唤醒沉睡的资本只会加剧美国经济的通胀，对美国经济不利。　　因此，美联储迟迟不加息其实就是在等待海外资本市场的崩溃，而处在新兴市场国家中的美元，正憧憬于中国“一带一路”带来的巨大诱人前景之中无意逃离，中国本身又在“反腐”和“改革”的巨大预期下保证了国内经济足够的吸引力，资本外逃迹象并没有出现如美国出现的那般严重。于是美国的资本大鳄们有些坐不住了，开始大举唱空中国股市、全面搅局南海、甚至不惜挑唆日本军国主义的复辟。无论如何，他们是希望让“一带一路”受阻，这样才能让逐利的美元们加速回到国内，然后释放趴在超额存款准备金上的巨额资本！　　中国有巨大的外汇储备作为防火墙，但外资真出现大规模抽离，还是可怕的。过早地捅破资本泡沫虽然能让经济回到真实常态，却也会因此面临国内资产价格的暴跌，并且很难能幸免于被嗜血的资本侵袭，这绝对是不能发生的事情。从更长远的视角来看，目前欧洲和日本都在大举QE维持本国经济的吸引力，但这都只是在饮鸠止渴，经济危机是早晚的事儿。只要以中国为首的新兴市场国家能够努力撑过这个阶段，背负沉重包袱的美联储和嗜血的资本就会将目标转向日本和欧洲市场，新兴市场国家也唯有此才能免于遭受资本的血洗。　　看来，美联储大举加息之时，也就是全面唤醒嗜血资本之时，一轮资本市场的血雨腥风或许就此展开！（来源：凤凰网）

美联储加息箭在弦上美元命运紧系数据潮　　亚市盘中，美元小幅下跌，且美元空头动能仍有扩大之势。上周美联储在6月决议声明中调降了今年经济成长预估以及2015年利率预期，耶伦也在新闻发布会上强调强势美元将持续拖累美国经济，年底前加息但加息步调较预期慢。这大幅打压了美元多头的信心，美元最终跌破94关口。日内亚太时段，美元横盘整理后继续下行，本周将迎来美国一季度GDP终值报告、5月PCE物价指数、耐用品订单、新屋销售等一系列重磅经济数据。目前市场预期美国一季度GDP终值将上修，这或在一定程度上给美元带来一定支撑。　　美联储官员再论加息　　2015年FOMC票委、旧金山联储主席威廉姆斯上周五在美国国家经济研究局东亚经济研讨会上发表政策讲话时称，仍相信美联储将在年内加息，因为以渐进的方式逐步加息比等太久加息更安全。即便美联储开始加息，货币仍保持宽松。　　威廉姆斯指出，加息前需要看到通胀走强，但目前仍不确信通胀已触底。虽然在2016年底实现2.0%通胀目标的条件已经就位，但目前尚未看到通胀上升的确信证据，低通胀率导致美联储在利率政策上处于“观望状态”。　　威廉姆斯同时指出，美国失业率料将到年底为5.2%，预计在2015年晚些时候能实现充分就业这一目标，薪资增速上升表明就业市场正接近痊愈；经济增长方面，未来几个季度美国经济平均增速料为2.75%。　　威廉姆斯表示，更早而不是更晚加息将让美联储得以逐步收紧政策，这是他所青睐的方式，因为美国经济仍面临显著阻力。若经济形势符合预期，那么预计2015年美联储将加息两次，因为经济“非常接近”央行的充分就业目标；预计每次加息25基点。　　克里夫兰联储主席梅斯特上周五在匹兹堡演讲之后对记者强调，美联储将视经济数据而定，美国经济可以经受一次25个基点的加息，但很难确定加息次数，会是一个循序渐进过程，预计长期联邦基金利率为3.75%。人们太关注加息时间，其实步伐更重要。　　梅斯特表示，相信通胀将逐步朝2.0%目标回升，各项因素指向对通货膨胀的“合理信心”，包括油价和美元汇率企稳，无需看到工资出现强有力转变才对通胀有信心；有理由怀疑第一季度GDP和生产率，目前更加重视就业数据，美国达到或接近充分就业。加息拖延太久有可能煽动追逐收益率或不成比例的冒险。　　市场分析人士指出，考虑到美联储今年将加息，虽然美元短期表现疲软，但是其强劲的中期前景仍未遭到质疑，且短期走势将主要关注美国的经济指标。　　本周美国数据潮前瞻　　美联储上周维持利率不变，但点阵图显示下调了明后两年的利率预期。随后储耶伦在讲话中再度发出对强势美元的警告，称在美元汇率上显然没有目标，将美元走势及其对经济的影响看作是影响前景的许多因素之一。而在本周公布的美国经济数据中，市场可能会更加重视美国5月核心PCE物价指数、耐用品订单数据以及第一季度实际GDP终值的表现。　　美国商务部周三将公布一季度GDP终值报告，由于美元强劲、西海岸劳工纠纷、恶劣天气等临时性因素，美国一季度GDP修正为萎缩0.7%，但是彭博公布的最新调查显示，美国一季度GDP终值或上修至萎缩0.2%。鉴于早前的消费支出数据强劲，这表明美国1季度经济可能不像此前报道的那么疲软。　　与此同时，市场预期美国5月核心PCE物价指数月率上升0.1%，前值上升0.1%。美国5月耐用品订单月料下降0.5%，前值下降1.0%。如果这一系列数据表现靓丽，美元或将在近日的低位企稳，并出现小幅的反弹，不过进一步上行仍需更多数据支撑。　　道明证券美国策略部门副主管Millan Mulraine则表示，美联储继续预计今年升息两次，但除非在9月开始升息，否则要升息两次有难度。市场目前正将升息时机预期进一步推后，如果本周公布了一些疲弱的经济数据，那么市场可能会将升息预期推迟至2016年。　　环球外汇行情中心显示，北京时间12:14，美元指数报93.90.（来源：环球外汇网）

美联储会“减肥”吗？4万亿美元资产负债表如何处置　　● 在连续推出三轮QE之后，根据各研究机构和金融机构的测算，美联储的资产负债表规模已达到4万亿美元，甚至有机构认为可能高达4.5万亿美元　　● 当在公开场合或私下被问及中长期计划时，美联储官员表示并不急于收缩资产负债表规模，表明他们将努力避免发生债券“悬崖”　　北京时间6月18日，美联储结束了为期两天的6月货币政策会议。全球投资者们翘首以待的“猜谜游戏”再次揭晓谜底——不加息。　　美联储联邦公开市场委员会(FOMC)在随后的声明中宣布，继续维持目标利率在接近零点的0-0.25%不变，同时将每个月的资产采购项目规模再缩减100亿美元，至每个月350亿美元。　　美联储的决策与市场预期基本无异。毕竟从去年10月放话退出量化宽松(QE)政策以来，美联储频频释放加息信号，却“只闻其声不见其人”。　　“狼来了”的故事听多了以后，投资者们也变得聪明了。在6月加息的预期落空之后，投资者们平静地将这种预期顺延到了9月。　　而比美联储首次加息时间更难猜测的是它将如何处置庞大的资产负债表。　　从8000亿美元到4万亿美元，过去几年中美联储资产负债规模的膨胀姿态可以说史无前例。而当利率水平朝着常态化方向行走时，急剧膨胀的资产负债规模同样需要回归常态。　　但如何“瘦身”本身就是个技术性很强的问题。一国央行的资产负债规模与宏观经济密切相关，可谓“牵一发而动全身”。而美联储多年的QE政策还埋下了资产泡沫的隐忧，同时加大了全球金融市场的不确定性和波动性。　　美联储前任主席伯南克将这一难题留给了继任者耶伦。但市场却猜不透这位主席的“女人心”。　　乐观者认为，耶伦可以在不造成太大动荡的同时，平稳地给美联储资产负债表“瘦身”。但是悲观者却认为，美联储缩减资产负债表会给市场带来恐慌，这一切使得美联储的货币政策正常化进展充满风险。　　全球市场正在严阵以待。摩根大通资产管理公司首席投资官罗伯特·米歇尔(Robert Michele)称：“我需要关注的新事物是，美联储将如何处置其资产组合。我们都知道它在利率走廊上要采取的行动。我们应该担心的是，它将如何处置资产负债表。”　　“市场似乎更应担心美联储接下来会如何收缩资产负债表，美联储在这方面的举动对市场产生的影响不会亚于加息的影响，甚至更甚。”伦敦商学院教授威廉·伯格(William Berg)对《国际金融报》记者表示。　　天量负债　　如果简单地从美联储推出的三轮QE规模来计算的话，美联储资产负债表规模较金融危机爆发之前扩张了5倍　　目前，美联储的资产负债规模究竟有多大呢？　　在金融危机爆发之前，美联储的资产负债表规模为8200亿-8300亿美元。而在连续推出三轮QE之后，根据各研究机构和金融机构的测算，美联储的资产负债表规模已达到4万亿美元，甚至有机构认为可能高达4.5万亿美元。　　如果梳理一下历史，就会很清晰地看到美联储资产负债表是如何一步步变成“胖子”的。　　2008年11月，美联储推出第一轮QE计划，购买1.25万亿美元的抵押贷款支持证券、3000亿美元的美国国债和1750亿美元的机构证券。　　两年之后，同样是在11月份，美联储启动第二轮QE计划。2010年，美联储以每个月750亿美元的规模逐月购买财政部发行的长期债券，总量高达6000亿美元。一直持续到2011年第二个季度。　　此后在2012年，美联储又推出了每个月购买400亿美元抵押贷款支持证券的计划，即所谓的第三轮QE，持续时间约两年左右。　　如果简单地从美联储推出的三轮QE规模来计算的话，美联储在金融危机爆发之后购入的证券资产达3.3万亿美元，也就意味着美联储的资产负债表规模已经超过4万亿美元，较金融危机爆发之前扩张了5倍。　　中央银行购回国债，是增加资产项下的“对中央政府的债权”，同时增加负债项下的“储备货币”，换句话说，是资产和负债同时规模增长，也就是资产负债表规模的增长。　　其结果是货币发行量增加，从而刺激经济。美联储的QE计划主要就是通过购买美国国债等有价证券来向市场注入流动性，而这也正导致了美联储资产负债表规模的急速扩张。　　根据圣路易斯联储统计的数据显示，美联储系统公开市场操作账户(SOMA)上目前共有1.74万亿美元票面价值的资产抵押证券(MBS)，以及2.46万亿美元的国债。　　还有一种方式可以观察美联储资产负债表的规模，那就是看一看资产负债表上所持的资产占美国GDP的比例。2012年时这一比例约为18%。而目前，这一比例已经上升至23%左右。　　从去年11月开始，美联储开始退出QE政策，意味着货币政策逐渐步入常态化。过去的6年间，美联储通过QE向市场输送了3万亿美元的流动性。若美联储收缩资产负债表规模，这就意味着美联储将从市场抽回大量流动性。　　这无异于美联储紧缩货币政策，只是不同于提高基准利率这样的价格工具，而是采用了数量工具而已。　　“从理论的角度而言，美联储在过去几年间多印了3万亿美元的钞票，而全面退出QE意味着美联储将抽回3万亿美元的流动性。虽然从实际层面来说，美联储的收缩规模不可能达到3万亿，但是如此大规模的收缩力度，的确很可能给市场带来一场‘地震’。”威廉·伯格表示。　　难言时间表　　美联储资产负债表何时“瘦身”取决于两个条件。一个是美国经济复苏强劲，另一个是出现较高的通胀水平。而目前，美联储对美国经济复苏的状态并不是特别满意，对未来的前景也没有十足信心　　随着美联储逐渐迈入加息通道，美联储对资产负债表进行“瘦身”也已是迫在眉睫。　　如果说4万亿美元的资产负债表规模过于庞大，那么美联储的资产负债表缩减至多大的规模是比较合适的呢？美联储的资产负债表规模会回到金融危机爆发之前的状态吗？　　对此，上海财经大学现代金融研究中心副主任奚君羊在接受《国际金融报》记者采访时指出，任何一个国家的央行的资产负债状况都是央行对宏观经济进行干预的结果，因此不存在所谓“合适或者合理规模”的说法。　　“央行的资产负债表需要维持多大的规模，主要取决于宏观经济所处的周期，以及央行对宏观经济进行干预的方向与力度。”奚君羊说。　　奚君羊告诉记者，在当前世界经济环境下，央行的资产负债表规模应该是一个稳定增长的状态。“毕竟在GDP逐步增长、CPI维持正增长的情况下，整个社会的货币需求是增长的，因此央行的货币供应量自然会处于一种逐步增长的状态。当货币供应量增加时，也就表现为央行的资产负债表规模扩张。”　　而美联储究竟该于何时开始缩减资产负债表规模呢？　　日前，前美联储理事凯文·瓦尔许(Kevin Warsh)表示，美联储在退出当前超宽松货币政策前应该先将其资产负债表上的国债和抵押债券出售。瓦尔许表示，市场对于美联储的第一次加息时间非常敏感且焦虑。在加息前先出售资产将会有助于市场度过焦虑期。　　瓦尔许同时表示，有些人可能会担心如果在加息前出售资产会使资产的价格下跌。但美联储手中的资产，无论是国债还是高质量的抵押贷款债券都是非常好的投资对象，在全球金融市场中非常受欢迎。“即使资产价格有些下跌，10%-15%左右的降幅不会将我们带回到危机中。”　　但是，美联储前任副主席唐·科恩(Don Kohn)却表达了不同的观点。科恩表示，美联储调整加息的时间是希望留有空间应对可能的经济再次衰退。如果美联储在加息前出售资产，那么似乎预示着以后再遇到危机时，美联储只能购买通过资产来抗击危机，这样会遇到很多政治上的阻碍。　　“当前，即使市场对于加息有着非常强烈的预期，但美联储对此的态度是慎之又慎。同样，对于缩减资产负债表规模，美联储绝对不会轻易地采取动作。”奚君羊表示，美联储在加息之前对资产负债表规模进行“瘦身”的可能性很小。　　而之前有消息指出，其实美联储已经从2014年底开始收缩资产负债表。该消息称，自2014年8月触及4.07万亿美元的峰值后，美联储的基础货币已经减少了2592亿美元。其中超过一半的出售行为发生在2014年10月底和11月底之间。　　不过，在威廉·伯格看来，这一消息的真实性不大。至于美联储资产负债表缩减的原因，很可能是因为美联储此前购买的资产已经有部分自然到期，而美联储从去年11月开始逐渐退出QE，使得到期的资产规模很可能超过购入资产规模，使得美联储负债表出现自然缩减的情况。　　奚君羊认为，美联储资产负债表“瘦身”有两个前提条件，“一个是美国经济复苏强劲，另一个是出现较高的通胀水平。而目前，美联储对美国经济复苏的状态并不是特别满意，对未来的前景也没有十足信心。因此可以说，美联储收缩资产负债表规模的时机尚未到来。”　　威廉·伯格同样指出：“美国近期的通胀数据并不理想，年初甚至一度出现通缩的迹象，这种情况下显然不适宜贸然收缩资产负债表规模。”　　美国劳工部数据显示，美国5月核心消费者物价指数增幅低于预期，创5个月来最低水平。而美联储在结束6月份的利率决策会议后也下调了对美国2015年GDP增长的预期，从此前的2.3%-2.7%下调至1.8%-2.0%。　　债券悬崖　　除了加息之外，市场期待美联储将到期资产的本息继续投入市场进行再投资，以维持宽松的市场流动性。若美联储不再进行再投资，则可能产生“债券悬崖”的破坏性后果　　尽管不少市场分析人士及经济学家认为，美联储在加息之前收缩资产负债表规模的可能性不大。但是，美联储不主动出售所购入的美国国债等资产，并不意味着美联储的资产负债表不会出现“瘦身”。　　美国国债等有价证券都有投资期限，一旦美联储持有的证券到期，自然就意味着美联储收回流动性，也就形成一个紧缩的效应。　　加拿大丰业银行(Scotiabank)经济学家多夫·齐格勒(Dov Zigler)近日在报告中表示，2016年美联储将有2100亿美元的国债到期，而其中2/3将在明年年初到期。为此，美联储需要在今年底前制定好应对政策，不然美联储资产负债表的萎缩将等同于收紧货币政策。　　贝莱德投资研究所(BlackRock Investment Institute)同样在近期的一份报告中指出，美联储手中1/3的国债将在2018年末到期，约7850亿美元。而到2019年将至多有1.1万亿美元的国债到期，如果美联储再停止对手中的资产抵押证券进行再投资的话，到期债券总额将轻易超过2万亿美元。　　也就是说，如果美联储完全不作为而放任所持债券自然到期，未来4年，美联储将直接从市场回收2万亿美元的流动性。　　如果任由美联储缩小资产负债表，市场或许会感到恐慌。贝莱德在报告中写道：“让这些国债脱离美联储的资产负债表意味着货币政策的额外收紧，短期来看，这一变化对金融市场产生的影响可能比加息还要大。”　　美国财政部与作为政府债券购买人的大型银行、基金的季度会议也提到了这一问题。美国财政部部长助理詹姆斯·克拉克(James Clark)预计，如果美联储从明年开始出售国债，那么未来三年，美国财政部可能出现5300亿-8500亿美元的融资缺口。　　所以，当前市场对美联储的预期，除了加息之外，就是期待美联储将到期资产的本息继续投入市场进行再投资，以维持宽松的市场流动性。　　齐格勒表示，美联储为避免资产负债表萎缩的主要方法便是将到期债券回收的现金进行再投资。　　巴克莱银行策略师约瑟夫·阿贝特(Joseph Abate)认为，美联储最有可能模仿退出QE计划的节奏，以逐步“缩减”的方式结束再投资，避免造成市场骚乱。　　具体的方法可能是在某次FOMC会议上，美联储承诺将80%的到期本息用于再投资，然后下一次比例降至60%，直至其投资组合回归到与流通中货币量相当的水平。目前，美国流动中货币量约为1.3万亿美元。　　美银美林分析师布莱恩·斯梅德利(Brian Smedley)认为，每周适量地出售40亿-50亿美元的短期债券，也是一种信号释放，将有助于平滑资产负债表的缩减，减少银行体系内的过度流动性，把短期国债还给更需要它们的货币市场。　　当然，也有分析师认为，为了更快地削减资产负债表规模，美联储应该积极地抛售资产，至少针对那些很快会到期的债券应该这么做。　　美联储官员去年9月曾表示，只有在首次加息后才会停止或逐渐停止再投资。资产负债表将以“一个逐渐和可预测的方式”缩小，但是包括时间在内的具体细节却不得而知。　　当在公开场合或私下被问及中长期计划时，美联储官员表示并不急于收缩资产负债表规模，表明他们将努力避免发生债券“悬崖”，债券“悬崖”即由于债券到期或提前还款使债券规模减少，不再进行投资，这可能产生破坏性的结果。　　圣路易斯联储主席布拉德表示，他希望今年对资产负债表收缩的速度进行管理，像许多债券投资者预期的那样。　　纽约联邦储备银行资产负债表管理团队主管西蒙·波特(Simon Potter)上月表示，美联储可以选择逐步减少再投资的规模，而不是立刻终结再投资。　　芝加哥联储主席埃文斯表示，简单的债券滚动操作可能是最令人满意的方法，“我认为在我们找到合适加息策略之后的某个时点，收缩资产负债表的操作会发生。”　　流动性退潮　　美联储抛售资产的行为，不可避免将引发市场流动性紧张。在享受了多年宽松的货币环境后，美国的金融市场以及实体企业能够应对货币紧缩的风险吗　　而在威廉·伯格看来，美联储不可能坐视手头所持债券到期自然回收流动性而不理，“目前，美联储依旧维持每个月350万美元的资产购买规模，但是随着各种债券陆续到期，这350万美元的购债规模不足以对冲回笼的资金量。因此，预计美联储会将一部分的回笼资金进行再投资。”　　即使美联储不进行再投资，也有足够多的货币工具来对冲回收的流动性。美联储既可以通过公开市场操作的方式，回购金融机构所持有的债券的方式，也可以通过定向降低银行缴纳的准备金的方式，给银行系统增加流动性。甚至，美联储可以采取扭曲操作的方式来延缓所持债券到期。　　“无论是主动的，还是被动的，目前美联储都不太敢较为明显地收缩资产负债表。甚至，很可能在加息之后的较长一段时间内，都会维持资产负债表规模相对稳定的状态。”威廉·伯格表示。　　美联储前副主席科恩在报告中预测，美联储将继续进行再投资，直到利率上调到1%或更高。　　同样，奚君羊认为，现在大规模收缩美联储的资产负债表规模，很可能对正在复苏的美国经济带来冲击。　　首先，一旦美联储开始出售所持的美国国债，很可能导致美国国债价格下跌、收益率上升。　　事实上，从今年年初开始，美国国债的收益率就出现上涨的现象，10年期美国国债收益率从此前低于1%的水平已经突破2%。而美联储的抛售举动，无疑会进一步加剧美国国债收益率上涨的态势，这自然也就加重了美国政府的融资成本。　　即使美国国债因为安全性高、流通性好、投资者愿意接盘，导致收益率上涨的幅度不会太高，持续时间也不会太久。但是美联储抛售资产的行为，不可避免将引发市场流动性紧张。而问题的关键则是，美国的金融市场以及实体企业能够应对紧缩货币政策的环境吗？　　目前，市场普遍预期，美联储将于今年下半年正式启动加息，甚至不排除在年内有两次加息的可能性，这意味着美联储将通过调整货币价格来收紧货币政策。如果美联储同时缩减资产负债表规模，那么就是价格工具和数量工具叠加起来收紧货币政策了。　　首当其冲的应该是美国股市。多年低利率超宽松的货币环境在相当程度上刺激了美国股市屡创新高，从而也催生了股市的泡沫。目前，美股的平均市盈率处于1945年以来最高水平，标准普尔调整后市盈率也是十年来较高水平。美国股市总市值占国内生产总值比例达到125%，一旦流动性收紧，美国股市很可能遭遇重挫。　　“尽管，金融危机爆发之后，金融机构都清理了次贷坏账。但是随着美国房地产市场的复苏，很多美国人靠着低利率贷款买房。”威廉·伯格表示，“虽然，美联储收紧货币政策不至于令美国再次出现次贷危机，但是对房地产市场造成冲击在所难免。”　　货币紧缩对事业产生的影响也不容小觑。奚君羊指出，金融危机爆发至今的这么多年间，美国企业的流动性得到了很好的改善。但是，很多美国企业都是手头有钱也不愿意进行扩大再生产，因为多数企业尤其是中小企业对美国经济前景并不是有充足的信心。　　“一旦货币紧缩造成融资成本上升，这些企业就更没有再生产的欲望了。”奚君羊表示，“企业的生产意愿直接影响着美国的就业率，以及消费者的消费信心。”　　有分析人士指出，一旦利率上升、资产负债表规模缩减，美国债券、房地产、股市泡沫很可能完全弹出，美联储维持七年多的低利率已造成资产价格上涨。而这也正是美联储不断推迟加息时间表并维持到期证券资产本息再投资的一大原因。　　“很多时候，预期往往比市场实际状况要来得更具有影响力。因此，美联储对于缩减资财负债表规模不会轻举妄动。或许，还要等上个一两年才会有明确的方案和有序的举措。”威廉·伯格表示。（来源：国际金融报）

美联储首次加息前后金价和美元的趋势变化　　目前国际市场都在围绕美联储的加息制订交易策略。我们发现历史上在美联储首次加息后贵金属和美元指数的走势具有比较一致的经验。而这些历史经验值得我们重视，可以为判断本次美联储首次加息前后的黄金、白银以及美元指数的走势提供参考　　目前国际市场都在围绕美联储的加息制订交易策略。大家都想知道美联储的首次加息对各个市场意味着什么，各个市场的价格又会在美联储首次加息前后如何变化？通过对1986年以来美联储四次首次加息前后贵金属(黄金和白银)和美元指数在价格涨跌上进行统计，我们发现历史上在美联储首次加息后贵金属和美元指数的走势具有比较一致的经验。而这些历史经验值得我们重视，可以为判断本次美联储首次加息前后的黄金、白银以及美元指数的走势提供参考。　　历史或可重复上演　　首先，相对于美联储首次加息前，历史上首次加息后贵金属和美元的走势更有规律，这表明随着美联储首次加息“靴子”的落地，贵金属和美元市场的预期和方向往往更易于倾向于一致。其次，历史经验显示美联储首次加息后国际金价在中期上涨的概率非常高。第三，历史上美联储完成首次加息也会对白银形成比较积极的影响，国际银价一般都会在首次加息后的六个月期间有所上涨。最后，历史经验显示美联储在首次加息后，美元的走势更倾向于下跌。　　美联储的加息政策往往被市场理解为政策利空，但是为什么在历史上最近的几次首次加息后，贵金属市场往往倾向于持续的反弹或上涨？我们认为可能有以下两点原因：第一，首次加息完成后，市场紧张情绪有所舒缓，有利于贵金属市场的多头交易；第二，“首次”加息对美联储来说代表着货币政策的转变，由于其政策的指示意义重大反过来也要求美联储在加息的时点和幅度上需要保持审慎，不能冒进。也就是说，美联储必须确定美国经济、就业和通胀等数据全面向好时，才能按下“首次”加息的按钮。这意味着历史上美联储首次加息的进程往往滞后于当时通胀和经济实际活跃的程度。因此，在美联储完成首次加息后，市场预期往往走在政策变化之前，将更加关注通胀或通胀预期在中短期上升的风险。这对于贵金属市场形成积极影响，并带动贵金属价格反弹或持续上涨。　　首次加息后金价中期上涨概率高　　自2008年底，美联储将联邦基金利率下调到0-0.25%，并将这一历史最低的利率水平维持了近6年半的时间。由于从目前美联储主席耶伦的表态看，美联储仍倾向于在今年年内结束长期超低的利率环境，完成近7年来的首次加息。因此，我们对近30年来美联储四次首次加息前后贵金属价格的变化进行了统计，这四次首次加息的时间分别是1986年12月、1994年3月、1996年6月和2004年6月，而加息的幅度分别为0.2%、0.25%、0.25%和0.25%。一方面，我们比较了首次加息时点前不同期限(前1个月、前3个月和前6个月)国际金价(当月收盘价)与首次加息月国际金价(当月收盘价)的涨跌幅变化。另一方面，我们也比较了美联储首次加息后不同期限(后1个月、3个月、6个月和12个月)的国际金价与首次加息当月收盘价的涨跌幅变化。我们发现在美联储完成首次加息后，国际金价在中期更易于上涨，而在首次加息前，国际金价的变动存有差异，似乎更容易受到自身长期趋势的影响。　　近30年的历史经验显示，美联储首次加息后国际金价的中期走势更倾向于上涨。根据统计，美联储首次加息后1个月，历史上国际金价上涨的倾向还并不明显，但是首次加息3个月后，国际金价上涨的概率明显上升至75%，而在加息6个月后甚至加息1年后的国际金价全都要比首次加息月时的金价高。综合起来，从前四次加息的经验看，在加息后3个月至12个月期间，国际金价上涨(即与加息当月的金价相比)的概率高达91.6%。但是涨幅上却存有差异，似乎会受到金价本身长期趋势的影响。比如，在长期熊市的末期或长期牛市初期国际金价的涨幅相对稳定，在加息后3到12个月期间的平均涨幅大约在10%；而在长期熊市的初期以及中期，国际金价的涨幅差异较大，可能更多受到当时短期因素的影响。　　对于历史上国际金价在加息后比较普遍的上涨行情，我们认为这应该与市场对美国通胀和加息的预期在节奏上的变化有关。在美联储首次加息前，市场对加息的担忧往往超过对通胀上升的担忧，国际金价较难从中受益。而加息之后，市场易于全面转向对通胀以及预期的关注，因此，国际金价也易于在加息后上涨。　　事实上，国际金价在今年面临的最大变数，就是市场对美国通胀和加息的预期在节奏上如何变化，谁会上升得更快？这本质上取决于美联储对通胀的态度。目前看美联储对于通胀持有相当“纵容”的态度。美联储已经反复表达了只有确切地相信通胀向2%的目标水平回升时，才会加息。当美联储得到确切的经济或价格数据能够判断通胀将向2%的通胀目标持续回升时，市场的通胀预期可能早就超过了2%的目标，并上涨地更快，更高。这意味着本次美联储的加息进程将滞后于通胀以及预期的上升。因此，无论美联储是选择在今年9月或12月加息，在完成首次加息之后，届时市场对通胀的担忧很可能明显回升，这将在未来对贵金属市场形成利多，并有望再次重复历史上的经验。　　值得关注的是，近30年的历史经验显示，美联储首次加息后国际银价的中期表现也比较积极。根据统计，美联储首次加息后1个月，历史上国际银价上涨的倾向就比较明显，一般来说国际银价都会在首次加息后的六个月期间有所上涨。综合起来，从前四次加息的经验看，在加息后1个月至6个月期间，国际银价上涨(即与加息当月的银价相比)的概率较高(接近84%)。但是涨幅上却存有差异，似乎也会受到银价本身长期趋势的影响。比如，长期牛市初期国际银价的涨幅较大，在加息后3到12个月期间的涨幅接近20%；而在长期熊市中，国际银价的涨幅差异较大。从历史经验看，如果处于长期熊市中期，国际银价的上涨空间明显有限。　　加息或利空美元走势更倾向于下跌　　从交易逻辑上说，美联储的加息提升了美元的收益率，将对美元汇率形成支撑。但是历史经验却显示美联储在首次加息后，美元指数更倾向于下跌。　　根据统计，美联储首次加息后1个月，美元走弱的迹象就开始明显；而加息后的3到6个月，美元指数将出现全面下跌，并且跌幅明显扩大；甚至加息后的6到12个月期间，美元的跌幅仍有再次扩大的可能。综合起来，从前四次加息的经验看，在加息后1个月至6个月期间，美元指数下跌(即与加息当月的美元指数相比)的概率高达91.6%。　　因此，在近几十年的历史上，美联储的首次加息往往是美元将出现阶段性回落的信号。如果美联储选择在今年9月份首次加息，应注意美元指数在今年四季度和明年一季度出现持续回落的风险(或机会)。如果美联储选择今年12月实现首次加息，根据历史经验明年上半年美元有望出现持续的下跌行情。(作者系民生银行金融市场部研究中心分析师)（来源：上海证券报）